Surava CapitalKontext
Im August gaben Moderna und Merck bekannt, dass ihr personalisierter Melanom-Impfstoff die Hauptziele in einer Studie der letzten Phase (Phase 3) erreicht hat. Die Aktie sprang an einem einzigen Tag um 177% und notiert jetzt bei rund 246 Dollar. Damit ist Moderna fast 100 Milliarden Dollar wert, verkauft aber nur für rund 2 Milliarden Dollar im Jahr und schreibt weiterhin Verluste. Ein Teil der Rally seit diesem Sprung hat nichts mit neuen Daten zu tun: Modernas Rückkehr in den Nasdaq-100 im Oktober zwang Indexfonds, die Aktie zu kaufen, unabhängig von Preis oder Fundamentaldaten.
Noch nicht verraten haben die Unternehmen, wie gut der Impfstoff wirkt. Das zeigt sich am Samstag, 24. Oktober, am Krebskongress ESMO. Zwei Zahlen zählen am meisten: die Hazard Ratio (HR), unten erklärt, und jedes frühe Zeichen, dass Patienten mit dem Impfstoff auch länger leben. Die Überlebensdaten sind noch früh, doch schon ein erster Hinweis würde die Argumente deutlich stärken.
Die HR erklärt
In der Studie erhalten alle Patienten Mercks Krebsmedikament Keytruda, das bereits die Standardbehandlung ist. Zwei von drei Patienten erhalten zusätzlich Intismeran Autogene, den personalisierten Krebsimpfstoff, den Moderna gemeinsam mit Merck entwickelt. Er wird aus dem Tumor der jeweiligen Person hergestellt, jede Dosis ist also für einen Menschen gemacht. Die Hazard Ratio (HR) vergleicht die beiden Gruppen: wie stark der zusätzliche Impfstoff das Risiko senkt, dass der Krebs zurückkehrt (oder die Person stirbt), verglichen mit Keytruda allein. Tiefer ist besser: Eine HR von 1.0 heisst, dass der Impfstoff nichts bringt, eine HR von 0.5 heisst, dass das Risiko gegenüber Keytruda allein halbiert wird.
Die frühere Phase-2-Studie mit 157 Patienten mit Hautkrebs (Melanom) im Stadium 3 und 4 erreichte eine HR von rund 0.51 und halbierte das Risiko gegenüber Keytruda allein ungefähr.
Die Zahlen vom Samstag
Die Phase-3-Studie mit rund 1'100 Patienten mit Melanom im Stadium 2 bis 4 erreichte ihre Ziele bereits bei einer geplanten Zwischenprüfung (Interimsanalyse). Das macht ein schwaches Resultat unwahrscheinlicher. Grosse Studien sehen aber fast immer etwas anders aus als kleine, der Effekt dürfte also etwas kleiner ausfallen, das heisst eine HR über 0.51.
| HR vom Samstag | Was das heisst | Wahrscheinliche Reaktion | Chance |
|---|---|---|---|
| 0.55 oder tiefer | Entspricht der frühen Studie | Weiterer Anstieg, +15 bis 30% | ~20% |
| 0.56 bis 0.65 | Klarer Erfolg, etwas schwächer | Sprung, dann wohl Abgabe: unverändert bis −10% | ~45% |
| 0.66 bis 0.72 | Positiv, klar schwächer | «Sell the News», −15 bis 25% | ~25% |
| Über 0.72 | Schwach für den Hype | Starker Kurssturz, −30 bis 40% | ~10% |
Unsere eigene Szenario-Schätzung, basierend auf der frühen Studie, dem frühen Erfolg der Phase-3-Studie und den Erwartungen der Analysten. Einschätzungen, keine Prognose und keine Anlageberatung.
Das wahrscheinlichste Ergebnis ist die zweite Zeile: eine HR zwischen 0.56 und 0.65. Das wäre ein sehr gutes Medikament. Ob es für die Aktie gut genug ist, ist eine andere Frage.
Warum gute Nachrichten vielleicht nicht reichen
Der Kurs setzt bereits ein spektakuläres Resultat voraus, ein bloss gutes kann also enttäuschen. Moderna wird mit fast dem 50-Fachen des Jahresumsatzes bewertet und schreibt weiterhin Verluste. Der Kurs beruht also auf Erwartungen, nicht auf heutigen Gewinnen. Erwartungen können sich über Nacht ändern, deshalb kann schon eine kleine Überraschung eine solche Aktie an einem Tag zweistellig bewegen, in beide Richtungen.
Ein paar weitere Punkte:
- Das durchschnittliche Kursziel der Analysten liegt bei rund 124 Dollar, etwa der Hälfte des aktuellen Kurses.
- Moderna teilt sich die Gewinne aus dem Impfstoff 50/50 mit Merck.
- Insider haben Aktien im Umfang von rund 0.05% des Unternehmens verkauft, ein kleiner Betrag, über Monate im Voraus eingerichtete Verkaufsprogramme. Niemand hat gekauft, doch das sagt derzeit wenig aus: Vor Ergebnissen und mit unveröffentlichten Studiendaten in der Hand dürfen Insider nicht kaufen.
Am Samstag zählt nicht nur die HR. Drei weitere Details können die Aktie bewegen:
- Überleben: jedes frühe Zeichen, dass Patienten mit dem Impfstoff auch länger leben.
- Sicherheit: ob der Impfstoff neue oder schwere Nebenwirkungen verursacht.
- Patienten in früheren Stadien: ob er auch bei weniger fortgeschrittenem Krebs wirkt, denn diese Gruppe macht einen grossen Teil des Marktes aus.
Wo Käufer zuvor eingestiegen sind
Nimm diese Niveaus nicht zu genau. Die Chartanalyse zeigt nur, wo Käufer zuvor eingestiegen sind, nicht wo sie es das nächste Mal tun. Was diesmal wirklich über die Richtung entscheidet, sind die Daten vom Samstag. Und weil sie an einem Wochenende kommen, trifft die volle Reaktion erst zur Eröffnung am Montag ein, der Kurs kann also direkt über diese Niveaus hinausspringen.
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